信息风险度量文献综述和参考文献(2)
2 信息风险与股票超额收益
知情交易概率提出以后，Easley、Hvidkjaer和O’Hara(2002)首先通过EKOP模型估计得出知情交易概率，来检验知情交易对股票超额收益的影响。他们在三因子模型的基础上将PIN值作为第四个因子加入回归，实证研究发现知情交易概率确实是股票超额收益的显著性影响因素，并且呈正相关关系。
Easley、Ophara(2004)通过构建多资产的理性预期均衡模型验证了信息风险是影响股票超额收益的重要因素，即信息风险越大，资产的超额收益越高。进行相关研究的还有Easley et a1(2002)。他利用美国证券交易所的每日分笔数据验证得出在其他条件相同的情况下PIN值越大，股票的超额收益越高的结论。
虽然不少学者在文献中通过实证研究认可了PIN值与股票超额收益呈显著的正相关关系，如Mohanram 和Rajgopal（2006）,Lu 和 Wong（2008）,Li, Wang,Wu 和 He（2008）等，但也有学者认为PIN值与股票超额收益之间并无显著的相关关系。Kubota 和 Takehara（2009）利用Easley,Kiefer, O’hara和Paperman(1996)提出的EKOP模型对东京股票交易所上市的股票进行了实证检验，结果显示，虽然信息风险与股票超额收益呈正相关关系，但关系并不显著。
3 流动性与股票超额收益
周开国、何兴强、柴俊（2006）运用EKOP模型，利用信息交易概率度量H股的信息风险。研究结果表明，股票交易不活跃反而有更大的价差，同时具有更大的知情交易概率，交易不活跃的股票之所以有更大的价差可能是由于信息风险引起的，由此表明个股之间的价格差异在一定程度上可用股票所存在的信息风险来解释。因此，股票流动性在信息交易中也是影响股票超额收益的重要因素。
对于用换手率作为股票流动性指标这一问题，国内学者也进行了相关研究。张峥、刘力在（2006）的研究中指出换手率能够衡量股票交易的活跃程度，因此可以作为度量股票流动性的指标。朱琳在（2011）年的研究中，设定了一个简单的无摩擦市场模型，通过对投资者追求投资价值最大化问题的求解，得出流动性风险与换手率呈正相关关系的结论。
4 国内外文献综述总结
通过上文对国内外文献综述的回顾，本文可以总结为以下三点：
（1）在知情交易概率提出之前，国内外学者是寻找替代变量来间接度量信息风险的，如买卖差价、换手率、公司股权结构等。但是由于这些替代变量不能准确度量信息风险，Easley、Kiefer、O’Hara 和Paperman （1996）提出了知情交易概率的概念，以PIN值来度量信息风险。自此之后，PIN模型被广泛用于衡量证券市场的信息风险。但由于经典PIN模型的局限性，不少学者提出了新的模型如Nyholm（2002）提出的依据专家（specialist），David Easley、Marcos M、Maureen（2011）提出的VPIN。尽管如此，国内学者还是倾向于用PIN模型进行相关的实证研究。
（2）在PIN模型提出后，不少学者对信息风险与股票超额收益之间的关系进行了相关研究，但对于信息风险与股票超额收益是否呈显著的正相关关系还没有统一定论。本文就是以此为背景，研究创业板市场信息交易对股票超额收益的影响。
（3）在进行信息风险对股票超额收益的影响的实证研究中，国内外学者都会考虑到流动性这一因素，他们以换手率作为衡量流动性的指标，实证结果表明股票超额收益与流动性呈显著的负相关关系。
参考文献
[1] Bagehot, W., The only game in town[J]. Financial Analysts Journal, 1971, 27:12-14.
[2] Benston, G. J., R. L. Hagerman, Determinants of bid-ask spreads in the over-the counter market[J]. Journal of Financial Economics, 1974, 1:353-364.
下一篇：学习动机文献综述和参考文献