企业内部融资约束对投资行为的影响(2)
5 结论和建议等 15
5.1 研究结论 16
5.2 基于研究结论的建议 17
5.3 研究的创新点和局限性 17
致谢 18
参考文献 19
附录 21
1 引言
1.1 研究背景
国外首先提出融资约束对投资行为的影响这一课题是Fazzari, Hubbard 和Petersen（简称FHP [1988]），他们指出企业的融资首先来自于内部融资，企业的投资依赖于内部现金流，所以企业的投资行为可以作为企业是否受到融资约束的影响的判断标准，他们选取了422家制造业企业为样本，通过实证研究证明了他们的假设，这一研究掀起了关于融资约束对企业投资行为影响的研究热潮。而Kaplan 和 Zingales（简称KZ[1997]）却得出与之相反的结论，即企业的投资行为并不受融资约束的影响。在随后的研究中，关于融资约束对企业投资行为的影响是正向或者负向，还是区别于两者的更复杂的关系这一点也显示出不同的研究结果，而相同点是，国外学者在进行相关研究的时候普遍采用了股利支付率作为融资约束的衡量指标进行实证。
国内的研究起点是冯巍[1999]，他以135家制造业企业为样本进行了相关研究，随后国内的其他学者也进行了此方面的研究，得到的结果也不尽相同。与国外研究相同的是，他们大多采用的还是股利支付率作为融资约束变量，直到魏锋和孔煌提出以利息保障倍数作为衡量指标，国内研究才纷纷使用这一更符合国情的财务指标，然而分析的结果也有一定的偏差。
我们可以看到，现在关于融资约束对企业投资行为影响的研究的侧重点是以不同的指标对融资约束进行衡量，考察投资—现金流的敏感性关系。由于研究方法的选择、实证样本的选取以及诸多现实因素的影响，不同学者对于这一课题存在不同的看法。从研究现状来说，存在着不同的融资约束的度量方法，学者们对融资约束的替代变量选取做了很多探索，包括股利支付率、利息保障倍数、综合财务状况、债券配给等。融资约束衡量指标的不同造成了研究结论的差异，也给研究带来了进一步探讨的空间。
1.2 研究意义
融资约束和企业投资问题的来源主要是市场参与者的信息不对称问题和自由现金流量的代理问题。信息不对称理论是指在市场经济活动中，活动的双方人员对信息的掌握程度不一样，掌握信息比较多的一方处于有利地位。这导致内外部融资的资本不一样，产生了所谓的融资约束。自由现金流量的代理理论则指出，外部投资者有理由怀疑企业的管理者在扩大企业规模的时候是否会按照投资者的利益去进行，因为内部融资的成本较低，所以管理者偏向于内部融资，这同样造成了融资约束。因此，内部融资约束和企业投资行为的研究，可以在国外已有的理论的基础上，对国内企业在融资约束下的投资理论做一些探索。
另外，国外的资本市场虽然不是完美的资本市场，但是发达国家的资本市场经过多年的发展已经较为成熟，市场的资源配置较为合理，并且拥有较为健全的制度保障机制。西方的研究尚且存在很大的分歧，还有很大的探讨空间。那么我国起步较晚，发展较慢的资本市场，必然存在更多具有特殊性的地方，比如我国企业所存在的财务费用比例过高，盈利能力不强等问题就需要更多的研究来优化企业的内部结构，从而使资本市场更趋于完善。
2 理论基础
本文的研究对象是融资约束下的投资支出对内部现金流依赖程度的变化情况，它涉及的理论包括信息不对称理论，委托代理理论，自由现金流量假说等经典理论。这些理论是对传统资本结构理论的补充和发展，现将从现代资本结构理论说起，夯实本文的理论基础。
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