企业内部融资约束对投资行为的影响(3)
2.1 现代资本结构理论的起点—MM理论
现代资本结构理论的起点是Modigliani和Miller基于完美资本市场提出的，他们于1958年至1966年之间陆续发出的论文构成“MM理论”的核心，其内容主要包括：
（1）资本结构与资本成本和公司价值无关。
（2）资本结构与公司价值无关。
（3）如果筹资决策与投资决策分离，那么公司的股利政策与公司价值无关。
这些结论是基于完美资本市场提出的，也就是说，以上的三个主要结论是在无税、无代理成本、无交易成本等条件下才成立，所以这些结论与实际并不相符，但“MM理论”作为现代资本结构理论的开端，具有其“里程碑”的意义。
2.2 新资本结构理论
在“MM理论”之后的很长一段时间内，它是学术界所奉行的主流资本结构理论，一直到上世纪70年代末期，以信息不对称理论为中心的新资本结构理论登上学术舞台。新资本结构理论相比于旧资本结构理论的区别在于，不仅仅重视“税收”、“交易”等外部因素，开始从“信息”、“动机”等内部因素来对企业的资本结构进行解释。本章节主要介绍最具影响力的两个理论和一个假说：投资的信息不对称理论、代理成本理论以及自由现金流量假说。
2.2.1 信息不对称理论
信息不对称理论是指在市场经济活动中，交易的各方人员所掌握的信息不同，掌握信息较多的人员处于交易的优势方，而信息较为匮乏的人员处于劣势方。相比于传统的资本结构理论中的“经济人”，即能够拥有完全的信息，信息不对称理论更符合实际的信息分布状况。
产生信息不对称的原因主要有两个，首先是一方相对于另一方更愿意花时间和精力去搜集信息，换言之，双方搜集信息的能力和愿意不同；其次，随着市场的发展，行业的分类的细化，专业人才相对于其他其他的市场参与者拥有更多的信息，于是有了那个著名的“二手车市场柠檬理论”。
信息不对称理论在投资—现金流敏感性分析中有着很重要的意义。从债券投资方面来看，借款人通常上公司的管理者和经营者，他们通常了解公司，处于信息的有利地位，而债权人则相对的处于信息的不利地位。因为债权人对企业的信用质量无法准确的进行评估，于是债权人只能根据平均信用质量决定利率。这个时候，信息质量较高的债权人觉得按照这个利率水平进行融资不合算，于是转而进行内部融资。从而市场上充斥着许多信用质量较低的企业。这个原理和“二手车市场柠檬理论”的原理相似。
从股权投资来看，企业的管理者和股东是信息的优势方，新股东则是劣势方。管理者和股东在发行新股时，往往不愿意将前景较好的投资项目披露给新股东，以避免新股东“分一杯羹”，而新股东知道行业这一情形，于是对于这种披露往往持观望态度，为了避免自己的利息收到损害，于是会自己对企业的投资项目进行重新评估，影响企业股票的出价，提高了融资成本。
因此，当资本市场存在信息不对称的时候，企业就会存在融资约束，寄希望于融资成本较低的内部融资，而内部资源相对于整个市场的资源毕竟是有限的，于是企业可能会放弃一些可以增加自身价值的项目，造成投资不足。
2.2.2 代理成本理论
代理成本是指股东与经理人之间订立、管理、实施那些或明或暗的合同的全部费用。代理成本的产生式由于企业的控制权和所有权相分离。换句话说，代理成本问题本质上是由于不同市场参与者之间的信息不对称。
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